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TRIBUNA

¿Por qué invertimos como tontos?

Hágase un favor, querido lector, y ahórrese los costes de un gestor sofisticado de fondos

¿Por qué invertimos como tontos?

El mejor inversor de la historia, el americano Warren Buffett, creó el sábado 25 de febrero una enorme conmoción entre los inversores con su reciente carta a los accionistas de su empresa (Berkshire Hathaway). En ella acusa a los más sofisticados inversores de incautos.

La carta es una diatriba contra los altos costes de los fondos de inversión. Buffett recuerda que hace ya casi 10 años propuso una apuesta que está a punto de resolverse: él apostaba a que nadie podría encontrar cinco fondos de inversión sofisticados (hedge funds) cuyo rendimiento medio superara, tras 10 años, el de un fondo low cost que se limitara a imitar pasivamente el índice bursátil americano.

Para su sorpresa, solo un gestor le aceptó la apuesta y eligió cinco fondos. El resultado: con la apuesta casi vencida, el fondo que simplemente imita al índice de la bolsa americana tiene un retorno anual más de tres veces mayor que los fondos activos gestionados por sus supergestores. Aún más: ninguno de los cinco fondos elegidos por el gestor ha superado al retorno del fondo pasivo.

Warren Buffett no se sorprende. Explica en su carta que en su (larga) vida solo ha conocido a diez inversores capaces de, consistentemente, tener mejores resultados que los índices bursátiles. Lo que sí le sorprende es que, a pesar de ello, los inversores siguen insistiendo en invertir su dinero con los gestores activos.

Según Buffett, cuánto más ricos son los inversores, más "tontos" son: los ricos, aquellos que pagan mucho más por su coche, por su casa o por su ropa, esperan conseguir, pagando más, un resultado especial. Desgraciadamente, la misma lógica (las comisiones se comen el rendimiento) que se aplica a los fondos normales se aplica aún más, a los más "sofisticados": cuanto más sofisticados, más caros, y cuanto más caros, peor es su retorno neto. Ninguna decisión de los gestores es tan buena como para compensar las exorbitantes comisiones.

El que la apuesta confirmara la tesis de Buffett no es ni sorprendente, ni inhabitual. Es notorio que los economistas estamos en desacuerdo en muchas cosas. Pero yo no he conocido en mi vida a ningún economista académico de primer nivel que dispute uno de los resultados empíricos más consistentes de las últimas décadas: dada la eficiencia de los mercados financieros, es imposible para un gestor conseguir de forma consistente una rentabilidad más alta que la rentabilidad media del mercado (controlando por el riesgo adquirido).

La razón es que el mercado sólo reacciona a la información nueva, que por definición es impredecible. Yo puedo saber que Zara es una buena empresa, pero eso lo saben todos los demás inversores, y el precio al que compro la acción refleja esa información. Zara sube cuando sorprende, cuando su crecimiento es mayor que el esperado. Y esta sorpresa es, por definición, impredecible. Por ello es imposible para un gestor, excepto para el más excepcional, vencer de forma consistente al mercado, como ha mostrado reiteradamente Eugene Fama, de la Universidad de Chicago, el precursor del análisis empírico de los mercados financieros.

Basado en este robusto resultado, un gran emprendedor americano, John Bogle, creó un fondo de inversión, Vanguard, dedicado a reproducir con precisión, sin el concurso activo del "juicio" o la "opinión" de ningún analista humano, los movimientos de los índices del mercado de valores. Su inspiración eran los descubrimientos sobre la "eficiencia informacional" de los mercados de valores en la literatura académica en finanzas de Fama y otros. Dada esta eficiencia, el objetivo de Bogle era conseguir el rendimiento medio del mercado bursátil, pero manteniendo a un nivel reducidísimo los costes del fondo. Su fondo original, llamado Vanguard 500, tiene comisiones dos órdenes de magnitud menores que los fondos españoles típicos: hoy cuesta, al año, cinco euros por cada 10.000 invertidos (una comisión del 0,05%). Vanguard se ha convertido en la familia de fondos de inversión más exitosa de EEUU, y su modelo low cost se ha impuesto con claridad en el mercado.

¿Qué sucede mientras tanto en España? Si conociera la situación en nuestro país, Warren Buffett se echaría a llorar: el panorama es desolador. Los españoles invertimos como si toda esa revolución de las carteras low cost no hubiera existido. Compramos fondos con altísimas comisiones, y empleamos a supuestos "expertos gestores" para lograr retornos mínimos. Solo muy recientemente han empezado a entrar, con cuentagotas, algunos fondos low cost de gestión pasiva en las carteras (como por ejemplo los de Indexa).

Es difícil exagerar lo malo de las cifras que obtenemos como resultado. Según un estudio de la escuela de negocios IESE de hace un año ("Rentabilidad de los Fondos de inversión en España. 2000-2015", de Pablo Fernández et al.), solo el 3% de los 632 fondos que cumplieron 15 años rentaron más que un bono del tesoro a 15 años, y solo 27 de los 632 tuvieron una rentabilidad superior al IBEX 35.

Estos mismos autores hacen un experimento en el que piden a 248 escolares de entre cinco y 17 años que elijan una cartera de valores. El resultado no sorprendería a Buffett: los escolares consiguieron una rentabilidad superior a la media de los fondos profesionales, y 72 de estos escolares superaron la rentabilidad de todos los fondos gestionados profesionalmente.

¿La clave de estos desastrosos resultados? Las elevadísimas comisiones. Los inversores pagan por entrar (hasta el 5%), por salir (hasta otro 5%), por la (¡malísima!) gestión (hasta el 2,25% anual) y por los "beneficios" obtenidos (hasta el 18%). Como dice Buffett, se cuentan con los dedos de una mano, en el mundo, los gestores que "valen" comisiones de estos tamaños.

Desgraciadamente, por tanto, las comisiones de gestión se comen lo que los españoles ahorramos para la pensión. La ineficiencia es brutal y sorprendente, sobre todo cuando estas innovaciones en la gestión pasiva de la inversión llevan ya 30 años generalizadas en otros países.

Para entender estos resultados, es necesario entender el modelo de distribución de los productos financieros en España. La mayor parte de los fondos se invierten a través de las oficinas bancarias, cuyos gestores tienen fuertes incentivos para maximizar comisiones. Para más inri, como sabemos, las presiones sobre las redes de los bancos son tales que se han usado para colocar inversiones indeseables en manos de los inversores menos informados, desde preferentes a otros productos poco transparentes.

Las recomendaciones a los españoles son evidentes: querido lector, vaya a su gestor y saque todo el dinero que tenga gestionado activamente. Compre fondos de gestión pasiva, de muy bajo coste, con comisiones muy por debajo del 1%. Tres fondos, por ejemplo: uno que imite al índice español, otro al europeo, y otro al mercado global. Y olvídese del dinero así invertido dos o tres décadas. Recibirá, con seguridad, (como argumenta Buffett) un rendimiento inalcanzable para los gestores activos.

Luis Garicano es catedrático de economía y estrategia de la London School of Economics y responsable de economía de Ciudadanos.